Lợi suất 10 năm vượt 5,09%: Fed đang bị kẹp giữa trái phiếu và lạm phát

Đường cong lợi suất đang dốc lên ở vùng chưa từng thấy trong gần hai thập kỷ

Mức 5,0913% của lợi suất 10 năm là con số mà thị trường chưa gặp lại kể từ tháng 7/2007, khi đó đỉnh tham chiếu là 5,11%. Xa hơn trên đường cong, lợi suất 30 năm quanh 5,3891% đưa so sánh về tận tháng 7/2004 với mốc 5,42%. Ngay cả kỳ hạn 5 năm ở 4,9828% cũng chỉ tương đương lần cuối xuất hiện vào tháng 7/2007.

Điều đáng chú ý không nằm ở việc lợi suất cao, mà ở chỗ toàn bộ đường cong cùng dịch chuyển lên. Khi cả kỳ hạn ngắn lẫn dài đều tăng, thị trường không còn định giá một cú cắt giảm tạm thời — nó đang định giá một mức lãi suất trung tính cao hơn trong thời gian dài hơn. Đây là loại tái định giá khó đảo ngược bằng vài phát ngôn ôn hòa.

Dữ liệu kinh tế không cho Fed lý do để nới tay

Bức tranh vĩ mô giải thích vì sao lợi suất neo cao. PMI tổng hợp sơ bộ của Mỹ tháng này tăng lên 58,4 từ 56,0 của tháng 8 — mức mở rộng mạnh. Báo cáo việc làm tháng 8 thêm 162.000 việc, vượt xa kỳ vọng 56.000 trong khảo sát Reuters. Về giá cả, CPI tháng 8 tăng 0,4% so với tháng trước và 3,4% so với cùng kỳ; xăng tăng 3,9%, còn lạm phát lõi tăng 0,3% theo tháng.

Chủ tịch Fed Richmond, Tom Barkin, đã nói thẳng rằng rủi ro lạm phát lớn hơn rủi ro việc làm, và viện dẫn đà phục hồi của tăng trưởng việc làm cùng chi tiêu tiêu dùng để biện minh cho lần tăng lãi suất tuần trước. Cách diễn giải này quan trọng: nó cho thấy nội bộ Fed đang coi nền kinh tế đủ khỏe để chịu được chính sách chặt hơn, tức là ngưỡng để họ xoay trục đã bị đẩy lên cao.

Nhiên liệu là biến số chưa được định giá đầy đủ

Giá dầu, xăng và đặc biệt là dầu diesel đang tạo thêm một tầng áp lực. Diesel không chỉ là nhiên liệu tiêu dùng — nó vận hành xe tải, đường sắt, máy móc nông nghiệp, rồi thấm vào chi phí vận tải, chế biến thực phẩm và giao hàng. Mức độ doanh nghiệp chuyển chi phí này sang khách hàng sẽ quyết định liệu cú sốc năng lượng có trở thành vấn đề lạm phát lan rộng hay không.

Chính quyền đang cân nhắc hạn chế xuất khẩu diesel, với Thống đốc Louisiana Jeff Landry đề xuất lệnh cấm 90 ngày, và Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent nói đang nghiên cứu tính khả thi của lệnh cấm toàn phần hoặc một phần. Nhưng đây là điểm dễ bị đọc sai: giữ diesel ở lại trong nước có thể tăng nguồn cung ngắn hạn, song giới phân tích năng lượng cảnh báo các nhà máy lọc dầu có thể cắt sản lượng và đẩy giá lên ở nơi khác. Thị trường nên đánh giá biện pháp qua tác động thực tế lên nguồn cung và giá, chứ không qua thông báo.

Về Iran, Tổng thống Trump nói có thể đạt thỏa thuận sau bầu cử giữa kỳ tháng 11, thậm chí sớm hơn, và hai bên đã đàm phán. Đây là khe cửa cho một cú hạ nhiệt giá dầu, nhưng chưa có thỏa thuận nào — định giá trước một kết quả chưa tồn tại là cách thua lỗ quen thuộc.

Thị trường đang phản ứng thế nào

Phản ứng liên thị trường khá rõ ràng. DXY ở 101,138, tăng 0,59%; USD/JPY lên 158,285, tăng 0,58%; EUR/USD xuống 1,138, giảm 0,57%. Vàng giảm 1,71% về 4.283,05 USD — điều này đáng lưu ý, vì vàng thường được mua khi rủi ro lạm phát tăng. Việc vàng giảm cùng lúc lợi suất thực tăng cho thấy dòng tiền đang ưu tiên lợi tức bằng USD hơn là hàng trú ẩn lạm phát.

Chứng khoán Mỹ chịu áp lực tương ứng: Dow giảm khoảng 0,58–0,63%, S&P 500 giảm 0,71–0,81%, Nasdaq giảm 1,17–1,25%, Russell 2000 giảm 1,35–1,55%. Nhóm vốn hóa nhỏ chịu đòn nặng nhất vì chi phí vay tăng nhanh hơn khả năng sinh lời — đây là tín hiệu cảnh báo sớm về điều kiện tài chính thắt chặt.

Điều thị trường có thể đang đọc sai

Sai lầm phổ biến là coi lợi suất cao là dấu hiệu Fed sắp buộc phải can thiệp để cứu trái phiếu. Thực tế, Fed không có nhiệm vụ neo lợi suất dài hạn, và với lạm phát 3,4% cùng PMI 58,4, họ không có động cơ chính trị để làm vậy. Ngưỡng khiến Fed phải chọn không phải là một mức lợi suất cụ thể, mà là thời điểm thị trường tín dụng đóng băng — khi đó ổn định tài chính buộc phải thắng mục tiêu lạm phát.

Sai lầm thứ hai là định giá một thỏa thuận Iran hoặc lệnh cấm xuất khẩu diesel như thể chúng đã thành hiện thực. Cả hai đều có thể đảo ngược giá dầu rất nhanh, nhưng cả hai đều chưa tồn tại.

Điều cần theo dõi tiếp: liệu lợi suất 10 năm có giữ được trên 5,09% qua vài phiên đóng cửa, hay chỉ là đỉnh tạm thời; diễn biến PMI sơ bộ Nhật và các chỉ số niềm tin IFO của Đức trong ngày để đánh giá sức chịu đựng của phần còn lại thế giới trước lãi suất USD cao; và bất kỳ thông báo cụ thể nào về xuất khẩu diesel hoặc tiến triển đàm phán Iran — vì đó là hai biến số có thể thay đổi cục diện lạm phát nhanh hơn bất kỳ phát ngôn nào của Fed.