BoJ được dự báo nâng lãi suất lên 1,25%: bình thường hóa chậm và cái giá của việc đi sau Fed

BoJ chuẩn bị bước vào vùng lãi suất chưa từng thấy trong nhiều thập kỷ

Standard Chartered dự báo Ngân hàng Trung ương Nhật Bản sẽ nâng lãi suất chính sách thêm 25 điểm cơ bản lên 1,25% tại cuộc họp ngày 17-18/9. Đây không phải một cú sốc — kinh tế Nhật đã hội đủ điều kiện để hấp thụ thêm một lần thắt chặt khiêm tốn: tăng trưởng GDP quý hai được điều chỉnh lên, xuất khẩu duy trì đà tích cực, các chỉ báo đầu tư vẫn vững và lương thực tế đang tăng. Điểm đáng chú ý nằm ở chỗ BoJ nhiều khả năng sẽ tránh một thông điệp diều hâu quá mức, bởi phía sau quyết định này là một loạt ràng buộc khiến tốc độ bình thường hóa tiếp theo sẽ chậm hơn nhiều so với những gì thị trường từng quen với các ngân hàng trung ương phương Tây.

Vì sao đây là tăng phủ đầu, không phải chu kỳ thắt chặt mới

Lập luận của Standard Chartered khá rõ: áp lực lạm phát đang gia tăng khi giá năng lượng cao hơn và đà yếu trước đó của đồng yên lan dần qua chuỗi cung ứng. Nhưng phần lớn áp lực giá này mang tính nhập khẩu, trong khi tiêu dùng nội địa vẫn ảm đạm. Đây là điểm mấu chốt mà thị trường dễ đọc sai. Một ngân hàng trung ương tăng lãi suất vì lạm phát cầu kéo sẽ có dư địa đi tiếp; một ngân hàng tăng lãi suất để ngăn lạm phát nhập khẩu ăn vào kỳ vọng giá cả lại phải cân nhắc kỹ hơn, bởi công cụ lãi suất không giải quyết được nguồn gốc vấn đề và còn bóp nghẹt tiêu dùng vốn đã yếu.

Thêm vào đó, lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật đã tăng mạnh và chi phí lãi vay cao hơn bắt đầu gây sức ép lên vị thế tài khóa của Nhật — quốc gia có tỷ lệ nợ công trên GDP thuộc hàng cao nhất thế giới. Với cấu trúc tăng trưởng chậm và ràng buộc tài khóa như vậy, mỗi lần tăng lãi suất đều đắt hơn lần trước. Đó là lý do Standard Chartered mô tả động thái tháng 9 là "tăng phủ đầu", sau đó là "giai đoạn bình thường hóa kiên nhẫn hơn".

Chênh lệch lãi suất Nhật - Mỹ vẫn là biến số chi phối USD/JPY

Ở mức 1,25%, lãi suất chính sách của Nhật vẫn thấp hơn rất nhiều so với Mỹ, kể cả khi Fed đã bước vào chu kỳ nới lỏng. Điều này giải thích vì sao USD/JPY đang giao dịch quanh 155,0 và tăng 0,44% trong phiên, bất chấp kỳ vọng BoJ tăng lãi suất chỉ còn vài ngày. Thị trường không phản ứng với việc BoJ tăng hay không, mà phản ứng với việc chênh lệch lãi suất thực giữa hai nước thu hẹp nhanh đến đâu.

Với DXY quanh 99,57 và EUR/USD ở 1,1548, bức tranh tổng thể là đồng USD vẫn giữ nền tảng tương đối vững. Một BoJ tăng lãi suất nhưng kèm thông điệp ôn hòa có thể tạo ra phản ứng trái chiều ngắn hạn: đồng yên tăng đầu phiên khi thị trường nhìn vào con số, rồi suy yếu trở lại khi đọc kỹ phần định hướng tương lai. Nhà giao dịch cần phân biệt rõ hai lớp thông tin — quyết định lãi suất và tín hiệu về tốc độ của các lần tăng tiếp theo.

Điều thị trường có thể đang đọc sai

Sai lầm phổ biến là đánh đồng mỗi lần BoJ tăng lãi suất với một chu kỳ thắt chặt kiểu Fed hay ECB. BoJ đang vận hành trong một khuôn khổ hoàn toàn khác: lạm phát chủ yếu nhập khẩu, tiêu dùng yếu, tài khóa nhạy cảm với lãi suất và tăng trưởng tiềm năng thấp. Điều này có nghĩa là sau tháng 9, mỗi bước đi tiếp theo sẽ phụ thuộc nhiều hơn vào dữ liệu và ít mang tính chu kỳ hơn.

Rủi ro thứ hai là kỳ vọng BoJ sẽ dùng lãi suất để chống đỡ đồng yên. Trên thực tế, một lần tăng 25 điểm cơ bản khó thay đổi cục diện chênh lệch lãi suất đủ để đảo chiều xu hướng USD/JPY nếu Fed vẫn giữ lãi suất thực dương đáng kể. Nếu BoJ tăng lãi suất mà đồng yên không tăng bền, đó là tín hiệu cho thấy thị trường đang định giá câu chuyện chênh lệch lãi suất chứ không phải câu chuyện bình thường hóa.

Cần theo dõi gì tiếp theo

Trọng tâm trước mắt là phần họp báo và tuyên bố sau cuộc họp 17-18/9: mức độ cụ thể của cam kết về các lần tăng tiếp theo, và cách BoJ mô tả rủi ro lạm phát nhập khẩu so với tiêu dùng yếu. Song song đó, dữ liệu lạm phát và lương thực tế của Nhật trong các tháng tới sẽ quyết định liệu giai đoạn "kiên nhẫn" kéo dài bao lâu. Về phía Mỹ, bất kỳ thay đổi nào trong kỳ vọng lãi suất của Fed cũng sẽ tác động mạnh hơn lên USD/JPY so với bản thân quyết định của BoJ. Cuối cùng, diễn biến lợi suất JGB — đặc biệt ở kỳ hạn dài — là thước đo trực tiếp nhất cho thấy áp lực tài khóa đang ràng buộc BoJ đến mức nào.