Biên bản BoK hé lộ rạn nứt về tăng lãi suất liên tiếp, tín hiệu cho chu kỳ thắt chặt châu Á

Quyết định tăng lãi suất không hề đồng thuận như vẻ ngoài

Ngày 27/8, Ngân hàng Trung ương Hàn Quốc (BoK) nâng lãi suất cơ bản thêm 0,25 điểm phần trăm lên 3,00%, đánh dấu lần tăng thứ hai liên tiếp. Tỷ lệ biểu quyết 6-1 trông khá dứt khoát, nhưng biên bản công bố ngày 15/9 cho thấy cuộc tranh luận bên trong hội đồng bảy thành viên gay gắt hơn nhiều so với con số đó.

Thành viên phản đối Hwang Kun-il lập luận rằng BoK nên giữ nguyên lãi suất. Ông lo ngại về xu hướng nợ quá hạn gia tăng, tác động lên các khu vực dễ bị tổn thương và sự phân hóa ngày càng sâu sắc trong nền kinh tế. Đáng chú ý, Hwang nhấn mạnh rằng đà giảm gần đây của tỷ giá USD/KRW cho phép BoK có thêm dư địa để quan sát tác động trễ của các đợt thắt chặt trước đó, thay vì vội vàng tăng thêm.

Đây không phải là một bất đồng mang tính hình thức. Nó phản ánh hai cách đọc khác nhau về cùng một bộ dữ liệu: nhóm diều hâu tập trung vào lạm phát còn trên mục tiêu và rủi ro ổn định tài chính, trong khi nhóm bồ câu ưu tiên rủi ro tăng trưởng và chất lượng tín dụng.

Vì sao đồng won mạnh lại là lý lẽ để không tăng lãi suất

Lập luận của Hwang xứng đáng được phân tích kỹ vì nó chạm vào cơ chế truyền dẫn mà nhiều nhà giao dịch thường bỏ qua. Khi đồng won mạnh lên so với USD, áp lực lạm phát từ phía nhập khẩu giảm bớt. Hàng hóa nhập khẩu tính bằng won trở nên rẻ hơn, kéo giảm lạm phát chi phí đẩy.

Hwang đặt câu hỏi liệu áp lực lạm phát từ phía cầu có thực sự mang tính cấu trúc hay không — một câu hỏi mang tính bản lề. Nếu lạm phát chủ yếu đến từ phía cung hoặc từ yếu tố tỷ giá, thì việc tăng lãi suất chỉ giải quyết được phần ngọn. Ngược lại, nếu đó là lạm phát cầu kéo, BoK buộc phải hành động mạnh tay hơn.

Điểm này có ý nghĩa lan tỏa khắp châu Á. Các ngân hàng trung ương trong khu vực — từ Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đến các nước Đông Nam Á — đều đang vật lộn với cùng câu hỏi: bao nhiêu phần lạm phát là tạm thời do tỷ giá, bao nhiêu là bền vững do cầu nội địa? Câu trả lời quyết định độ dài của chu kỳ thắt chặt.

Thị trường đang định giá điều gì

Kỳ vọng trung vị của các nhà kinh tế hiện nghiêng về một lần tăng lãi suất nữa vào quý I/2027, sau đó tạm dừng ít nhất đến hết năm sau. Đây là một lộ trình thắt chặt rất chậm, cho thấy thị trường đã phần nào hấp thụ thông điệp rằng BoK không muốn đi nhanh.

Nhưng có một điểm có thể đang bị đọc sai. Biên bản cho thấy tỷ lệ 6-1 không phản ánh mức độ đồng thuận thực sự. Khi một thành viên phản đối mạnh mẽ đến vậy — và lập luận của họ dựa trên dữ liệu cụ thể về nợ quá hạn và tỷ giá — thì rủi ro là các thành viên khác có thể nghiêng về phía ôn hòa hơn trong các cuộc họp tới nếu điều kiện kinh tế xấu đi.

Điều này tạo ra sự bất đối xứng cho đồng won. Nếu dữ liệu lạm phát hạ nhiệt hoặc tỷ giá tiếp tục giảm, khả năng BoK tạm dừng sớm hơn dự kiến sẽ tăng lên, gây áp lực lên KRW. Ngược lại, nếu lạm phát dai dẳng, khoảng cách giữa kỳ vọng thị trường và hành động thực tế có thể thu hẹp, hỗ trợ đồng tiền này.

Bối cảnh toàn cầu lúc 17:27 ngày 15/9 (giờ Việt Nam) cho thấy chỉ số DXY ở mức 99,606, tăng 0,14%. USD/JPY giao dịch quanh 154,79, tăng 0,29%, trong khi EUR/USD ở mức 1,15376, giảm nhẹ 0,09%. Vàng ở 4.273,68 USD/oz, giảm 0,58%. Đồng USD đang có chút lợi thế, điều này càng làm nổi bật tầm quan trọng của yếu tố tỷ giá trong lập luận của Hwang.

Hàm ý cho chu kỳ thắt chặt châu Á

Sự chia rẽ tại BoK không phải hiện tượng cá biệt. Nó phản ánh một thực tế rộng hơn: các ngân hàng trung ương châu Á đang tiến gần đến giới hạn của chu kỳ thắt chặt. Lạm phát vẫn trên mục tiêu ở nhiều nơi, nhưng chi phí đi vay cao hơn bắt đầu bào mòn tăng trưởng và làm xấu đi chất lượng tín dụng.

Với BoK cụ thể, việc lãi suất đã lên 3,00% sau hai lần tăng liên tiếp đặt ra câu hỏi về ngưỡng chịu đựng của nền kinh tế Hàn Quốc, vốn có mức nợ hộ gia đình thuộc hàng cao nhất thế giới. Mỗi bước tăng thêm đều có chi phí biên cao hơn bước trước.

Đối với nhà giao dịch, thông điệp quan trọng không nằm ở việc BoK tăng hay không tăng trong cuộc họp tới, mà ở chỗ rủi ro hai chiều đã tăng lên. Khi hội đồng chia rẽ, phản ứng của thị trường với dữ liệu kinh tế trở nên nhạy cảm hơn, và biến động có thể đến từ những thay đổi nhỏ trong kỳ vọng.

Điều cần theo dõi

Trọng tâm tiếp theo là các phát ngôn của thành viên BoK trong quý IV, đặc biệt là những tín hiệu về việc liệu nhóm diều hâu hay nhóm ưu tiên ổn định đang chiếm ưu thế. Dữ liệu lạm phát và tỷ lệ nợ quá hạn của Hàn Quốc trong các tháng tới sẽ là thước đo thực tế cho lập luận của cả hai phía.

Bên cạnh đó, diễn biến của USD/KRW và chỉ số DXY vẫn là biến số then chốt. Nếu đồng USD tiếp tục mạnh lên — như đà tăng nhẹ của DXY hôm nay gợi ý — lập luận của nhóm diều hâu sẽ được củng cố, vì áp lực tỷ giá khi đó không còn là lá chắn cho việc giữ nguyên lãi suất. Ngược lại, một đồng won mạnh hơn sẽ tiếp thêm sức nặng cho quan điểm thận trọng của Hwang.