Dầu vượt 109 USD đẩy lợi suất trái phiếu toàn cầu lên đỉnh nhiều năm, thị trường định giá sai kênh năng lượng

Dầu tăng 13% trong tuần, trái phiếu phản ứng mạnh hơn cả lạm phát lõi

Giá dầu Brent chốt ở 109,97 USD/thùng, mức cao nhất bốn tháng, sau cú nhảy 6% qua đêm và mức tăng gần 13% cả tuần. Nguyên nhân không nằm ở nhu cầu mà ở nguồn cung: dòng chảy dầu qua eo biển Hormuz vẫn bị hạn chế khi Mỹ và Iran trao đổi các cuộc tấn công, trong khi lực lượng Houthi do Iran hậu thuẫn kiểm soát cảng Mocha của Yemen, đe dọa trực tiếp hoạt động xuất khẩu dầu của Saudi qua Biển Đỏ.

Điều đáng chú ý là phản ứng của thị trường trái phiếu lại mạnh hơn nhiều so với mức mà một cú sốc dầu thông thường có thể gây ra. Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm tăng 2 điểm cơ bản lên 4,9708%, cao nhất ba năm và chỉ còn cách ngưỡng 5% đúng 3 điểm cơ bản. Kỳ hạn 30 năm vọt lên 5,3803%, đỉnh 19 năm. Kỳ hạn 2 năm tăng 2 điểm cơ bản lên 4,5835% sau khi đã tăng 12 điểm cơ bản qua đêm.

Sự chênh lệch này cho thấy thị trường không chỉ định giá lại lạm phát ngắn hạn, mà đang định giá lại toàn bộ cấu trúc kỳ hạn — tức term premium. Đây là điểm mấu chốt: nếu chỉ là cú sốc lạm phát tạm thời, lợi suất ngắn hạn sẽ phản ứng mạnh hơn dài hạn. Nhưng khi cả 10 năm và 30 năm đều lên đỉnh nhiều năm, thị trường đang nói rằng rủi ro địa chính trị kéo dài sẽ làm tăng bền vững phần bù rủi ro cho việc nắm giữ trái phiếu dài hạn.

Kênh truyền dẫn bị định giá sai nằm ở đâu

Cơ chế truyền dẫn từ dầu sang trái phiếu thường đi qua ba bước: giá năng lượng đẩy kỳ vọng lạm phát lên, kỳ vọng lạm phát đẩy lãi suất chính sách dự kiến lên, và lãi suất dự kiến cao hơn đẩy lợi suất dài hạn lên. Nhưng thị trường hiện tại dường như đang bỏ qua bước thứ hai — tức là mức độ mà các ngân hàng trung ương sẽ phải phản ứng.

Xác suất Fed tăng lãi suất trong tháng này đã được định giá khoảng 70%, theo dữ liệu hợp đồng tương lai. JPMorgan hiện dự báo tám trong số chín ngân hàng trung ương phát triển sẽ tăng lãi suất trước cuối năm, bao gồm Fed, BOJ, cả bốn ngân hàng trung ương châu Âu, cùng RBA và RBNZ. ECB đã tăng lãi suất lần thứ hai trong năm qua và một số quan chức để ngỏ khả năng hành động tiếp trong tháng 10.

Điểm bị định giá sai nằm ở chỗ: thị trường đang xem cú sốc dầu này như một sự kiện địa chính trị có thể đảo ngược, trong khi cấu trúc nguồn cung — kiểm soát cảng Mocha, rủi ro chiến tranh Saudi-Houthi toàn diện — lại có tính dai dẳng cao hơn nhiều. Helima Croft của RBC Capital Markets ước tính Brent có thể chạm 121,99 USD/thùng trong phần còn lại của năm nếu xung đột Saudi-Houthi bùng phát hoàn toàn. Nếu kịch bản đó xảy ra, term premium hiện tại vẫn còn quá thấp.

Phản ứng của thị trường tiền tệ và tài sản

Chỉ số DXY đứng ở 99,154, tăng nhẹ 0,06% trong phiên châu Á sau khi đã tăng 0,4% qua đêm. Điều này phản ánh logic quen thuộc: lợi suất Mỹ cao hơn kéo dòng vốn vào USD. Nhưng mức tăng chỉ 0,06% cho thấy thị trường chưa hoàn toàn tin vào kịch bản Fed tăng lãi suất — nếu niềm tin đó mạnh, DXY đã vượt 100.

USD/JPY ở 154,446, gần như đi ngang. Đây là điểm đáng lưu ý vì lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật kỳ hạn 10 năm đã tăng 6 điểm cơ bản lên 2,97% sau khi dữ liệu cho thấy lạm phát bán buôn của Nhật vẫn cao, củng cố khả năng BOJ tăng lãi suất sớm. Nếu BOJ hành động trong khi Fed cũng tăng, chênh lệch lãi suất không thu hẹp — và USD/JPY có thể vẫn neo cao.

EUR/USD ở 1,1602, giảm 0,08%. ECB tăng lãi suất nhưng đồng euro không hưởng lợi tương xứng, một phần vì lo ngại tăng trưởng châu Âu chịu tổn thất từ giá năng lượng cao hơn. Vàng ở 4.307,89 USD/oz, giảm 0,21% sau khi đã mất gần 2% qua đêm. Việc vàng không hưởng lợi từ căng thẳng địa chính trị là dấu hiệu cho thấy thị trường đang ưu tiên định giá lãi suất thực cao hơn là tìm kiếm tài sản trú ẩn.

Điểm kiểm tra quan trọng: CPI lõi Mỹ tháng 8

Dữ liệu CPI Mỹ công bố lúc 19:30 giờ Việt Nam hôm nay là phép thử trực tiếp. Dự báo lạm phát lõi tăng 0,2% so với tháng trước và 2,4% so với cùng kỳ, giảm nhẹ từ mức 2,5%. Lạm phát tổng thể được dự báo tăng 0,4% so với tháng trước, tăng tốc mạnh từ mức 0,1% của kỳ trước, với chỉ số CPI dự báo ở 334,85 điểm so với 333,92 điểm kỳ trước.

Điểm đáng lo là rủi ro lệch về phía cao hơn. Dữ liệu PPI công bố qua đêm cho thấy một số thành phần vẫn dai dẳng, và giá dầu tăng vọt trong tháng 8 sẽ bắt đầu phản ánh vào CPI tổng thể. Nếu lạm phát lõi vượt 0,2%, xác suất Fed tăng lãi suất 70% sẽ nhanh chóng tiến gần 100%, đẩy lợi suất 10 năm vượt 5% — ngưỡng tâm lý quan trọng với chi phí tài chính của khoản nợ chính phủ Mỹ 40.000 tỷ USD.

Một chi tiết kỹ thuật đáng chú ý: đợt bán tháo trái phiếu Mỹ một phần do chương trình mua lại trái phiếu của Kho bạc chỉ đạt dưới 6 tỷ USD so với kỳ vọng. Khi thanh khoản sơ cấp yếu đi đúng lúc nguồn cung trái phiếu tăng, term premium bị đẩy lên bởi yếu tố kỹ thuật thuần túy, không chỉ bởi kỳ vọng lạm phát. Đây là lớp rủi ro thứ hai mà thị trường có thể chưa định giá đầy đủ.

Điều cần theo dõi

Ba biến số cần bám sát trong 24 giờ tới: thứ nhất, con số CPI lõi Mỹ — cụ thể là liệu mức 0,2% có bị phá vỡ không; thứ hai, diễn biến giá dầu Brent quanh ngưỡng 110 USD và phản ứng của thị trường nếu Houthi tiếp tục mở rộng kiểm soát; thứ ba, lợi suất 10 năm Mỹ có vượt 5% hay không, vì đây là ngưỡng kích hoạt làn sóng định giá lại tài sản rủi ro toàn cầu. Chỉ số DXY quanh 99 và EUR/USD quanh 1,16 là các mốc kỹ thuật phản ánh liệu thị trường có thực sự tin vào kịch bản Fed tăng lãi suất hay chỉ đang phòng ngừa tạm thời.