Sàn giá dầu dịch chuyển: khi tuyến tránh Hormuz bị đánh trúng, thị trường định giá lại rủi ro dài hạn

Tuyến tránh bị vô hiệu hoá

Cuộc họp giữa Iran và các quốc gia Arab vùng Vịnh về vận tải thương mại qua eo Hormuz đã bị hoãn trong tuần này vì thiếu đồng thuận, trong đó Saudi Arabia phản đối cách diễn đạt dự thảo và Bahrain tuyên bố tẩy chay. Nhưng điểm đáng chú ý hơn với người giao dịch nằm ở chỗ khác: đường ống dầu thô Đông–Tây của Saudi Arabia — tuyến xuất khẩu vòng qua Hormuz tới Yanbu — đã buộc phải đóng sau các cuộc tấn công bằng drone.

Cơ chế ở đây rất cụ thể. Trong nhiều năm, giới phân tích coi đường ống Đông–Tây là "van xả" cho rủi ro Hormuz: nếu eo biển bị tắc, dầu Saudi vẫn ra được Biển Đỏ. Standard Chartered nay chỉ ra rằng van xả đó đã trở thành chính mục tiêu, và tuyến hàng hải thay thế qua Biển Đỏ – Bab el-Mandeb cũng đang chịu rủi ro khi lực lượng Houthi tiến dọc bờ biển Yemen và kiểm soát cảng Mocha. Kết quả là thị trường vừa mất một tuyến tránh, vừa thấy tuyến tránh còn lại đắt đỏ hơn.

Đây không phải câu chuyện thiếu dầu, mà là câu chuyện dầu khó đến nơi hơn: chi phí bảo hiểm rủi ro chiến tranh, cước vận tải và chi phí đổi tuyến đều tăng, làm giảm độ tin cậy của nguồn cung vùng Vịnh.

Đệm tồn kho mỏng đến mức nào

Con số quan trọng nhất trong tuần này là ước tính của Standard Chartered rằng Saudi Arabia chỉ còn khoảng một tuần dầu thô dự trữ tại các cảng để duy trì xuất khẩu ở nhịp hiện tại. Nếu đường ống ngừng hoạt động vài tuần như dự báo, phần lớn nguồn cung đó sẽ phải quay lại phụ thuộc vào các tuyến qua Hormuz vốn đã bị hạn chế.

Điều này giải thích vì sao giá không sụp dù có tin xấu về nhu cầu. Brent giao tháng 11 giảm 2,88% xuống 105,6 USD/thùng, WTI giao tháng 10 giảm 3,33% xuống 102,3 USD/thùng — mức điều chỉnh đáng kể nhưng vẫn nằm trên vùng giá của giai đoạn trước khi căng thẳng leo thang. Nhịp giảm này phản ánh Fed nâng lãi suất 25 điểm cơ bản lên 3,75–4,00%, lần tăng đầu tiên kể từ 2023, cùng dự báo còn một lần tăng nữa trước cuối năm. Lãi suất cao hơn làm USD mạnh lên, qua đó làm chi phí nắm giữ tồn kho dầu tăng — nhưng đó là lực cản mang tính chu kỳ, không phải lực phá cấu trúc.

Sự phân biệt này rất quan trọng: lực cản chu kỳ tạo ra các nhịp điều chỉnh; rủi ro nguồn cung mang tính cấu trúc tạo ra sàn giá cao hơn.

Vòng hai lên lạm phát và các đồng tiền hàng hoá

Với dầu neo trên 100 USD, kênh truyền dẫn sang lạm phát toàn cầu không còn là chuyện của riêng tháng này. Chi phí vận tải biển tăng do bảo hiểm rủi ro chiến tranh và đổi tuyến sẽ ngấm vào giá hàng hoá nhập khẩu với độ trễ vài tuần đến vài tháng. Đây là lý do Fed có thể đang phải đối mặt với bài toán khó: nới lỏng quá sớm trong khi giá năng lượng vẫn cao sẽ khiến kỳ vọng lạm phát bị neo.

Đối với các đồng tiền hàng hoá, tác động không đồng nhất:

• CAD hưởng lợi tương đối khi dầu thô nhóm Brent/WTI cao, nhưng chịu tác động ngược từ chênh lệch lãi suất với Mỹ khi Fed còn tăng lãi suất.
• NOK nhạy nhất với giá dầu khí châu Âu, nên đà tăng của TTF là yếu tố hỗ trợ trực tiếp.
• AUD ít liên quan trực tiếp tới dầu, nhưng chịu ảnh hưởng gián tiếp qua tâm lý rủi ro toàn cầu và sức mạnh của DXY, hiện ở 100,271 (-0,07%).

Vàng ở 4.284,17 USD (+0,50%) trong cùng bối cảnh cho thấy dòng tiền vẫn đang tìm chỗ trú ẩn trước khi Fed công bố, dù lãi suất thực tế cao hơn về lý thuyết là bất lợi cho kim loại quý.

Khí đốt châu Âu: câu chuyện tồn kho chưa xong

Hợp đồng TTF của Hà Lan đã hạ từ đỉnh gần 4 năm 82,84 EUR/MWh xuống 77,66 EUR/MWh, nhưng Standard Chartered cho rằng thị trường khí châu Âu vẫn nghiêng về tăng. Dữ liệu của Gas Infrastructure Europe cho thấy kho khí châu Âu hiện đầy khoảng 68%, thấp hơn 16,3 điểm phần trăm so với trung bình mùa vụ 5 năm, trong khi dòng LNG từ Qatar bị hạn chế nghiêm trọng.

Mức tồn kho theo từng nước cho thấy mức độ mỏng manh: Đức khoảng 56%, Hà Lan khoảng 52,5%. Bộ trưởng Kinh tế Đức đã mở rộng gói thầu mùa thu cho Long Term Options nhằm khuyến khích thương nhân toàn cầu chuyển hướng giao khí vào Đức, và các doanh nghiệp nhà nước Uniper cùng SEFE đã đồng ý bơm khí vào kho bất chấp giá mùa thấp. Đây là hành vi mua đặc trưng của người lo thiếu hàng, không phải của người chờ giá rẻ — và nó đặt sàn cho TTF trong suốt mùa sưởi.

Điều cần theo dõi

Ba biến số nên nằm trong bảng theo dõi: tiến độ khôi phục đường ống Đông–Tây và thời gian Yanbu ngừng nhận hàng; diễn biến vận tải qua Hormuz và Bab el-Mandeb, nơi lưu lượng tàu vẫn ở mức một chữ số; và nhịp bơm khí vào kho của Đức – Hà Lan so với trung bình mùa vụ, vì khoảng cách 16,3 điểm phần trăm không thu hẹp nhanh thì TTF sẽ còn neo gần đỉnh. Về phía vĩ mô, phản ứng của DXY sau quyết định Fed và dự báo kinh tế FOMC sẽ quyết định liệu lực cản chu kỳ có đủ mạnh để tạo nhịp điều chỉnh sâu hơn cho dầu, hay chỉ là những cú rung lắc trong một thị trường đã định giá lại phần bù rủi ro dài hạn.