ECB thừa nhận cú sốc năng lượng kéo dài, nhưng dư địa cắt lãi đã cạn

ECB thừa nhận cú sốc năng lượng kéo dài, nhưng dư địa cắt lãi đã cạn

Ngày 10 tháng 9, ECB đã điều chỉnh kịch bản lạm phát theo hướng xấu hơn: cú sốc năng lượng sẽ kéo dài lâu hơn dự kiến hồi tháng 3. Đến ngày 15 tháng 9, trong cuộc trả lời phỏng vấn Le Temps, thành viên Ban Điều hành Philip Lane đã nói rõ hơn cơ chế đằng sau điều chỉnh đó — và vô tình phơi bày một nghịch lý: ECB đang bị kẹt giữa lạm phát dai dẳng và dư địa chính sách gần như bằng không.

Cú sốc thứ hai và cơ chế lan truyền

Lane mô tả hai làn sóng. Làn sóng đầu tiên bùng phát tháng 3–4, sau đó dịu lại khi Mỹ và Iran ký Biên bản ghi nhớ ngày 17 tháng 6. Nhưng xung đột tiếp diễn, và hiện tại giá dầu lẫn khí đốt đều tăng trở lại. Điểm mấu chốt: ECB cho rằng lạm phát sẽ cao hơn trong thời gian dài hơn, chỉ quay về mục tiêu từ giữa năm 2027.

Cơ chế lan truyền mà Lane mô tả đáng chú ý ở chỗ nó vẫn còn tương đối khu trú. Từ tháng 2 đến nay, giá điện và giá dịch vụ chưa bị ảnh hưởng rõ rệt. Nhưng ECB dự báo áp lực tăng sẽ xuất hiện ở thực phẩm, năng lượng nói chung (bao gồm điện) và hàng hóa, trong khi áp lực lên dịch vụ vẫn được kiểm soát. Đây là điểm khác biệt quan trọng so với năm 2022: lần này lạm phát dịch vụ — thành phần dai dẳng nhất — chưa bị kích hoạt.

Vì sao dư địa cắt lãi đã cạn

ECB đã hạ lãi suất xuống mức trung tính trong chu kỳ nới lỏng trước đó. Khi cú sốc năng lượng tái diễn đẩy lạm phát lên, ECB không thể cắt thêm mà không đánh cược vào việc lạm phát kỳ vọng sẽ neo vững. Đồng thời, ECB cũng không thể tăng lãi suất khi nền kinh tế chỉ tăng trưởng "ổn định nhưng khiêm tốn" — như chính Lane thừa nhận — và đang phải hứng chịu cú sốc nguồn cung từ bên ngoài.

Đây là tình thế mà giới phân tích gọi là "bẫy chính sách": lãi suất bị giữ nguyên không phải vì ECB muốn, mà vì cả hai hướng đều rủi ro. Lane không nói ECB sẽ làm gì tiếp theo — và đó chính là tín hiệu. ECB đang ở chế độ chờ đợi, để cú sốc năng lượng tự diễn biến.

Thị trường đang định giá gì — và có thể đọc sai điều gì

EUR/USD giao dịch quanh 1,14617, gần như đi ngang trong phiên, trong khi DXY ở 100,449. Thị trường dường như đã định giá ECB "hết đạn" — không cắt, không tăng, chỉ chờ. Nhưng có hai điểm có thể bị đọc sai.

Thứ nhất, kịch bản cơ sở của ECB phụ thuộc vào đường cong tương lai của dầu và khí đốt, vốn chỉ ra giải pháp vào cuối năm nay. Nếu cú sốc kéo dài hơn — điều Lane thừa nhận có "rất nhiều bất định" — ECB có thể buộc phải cứng rắn hơn về mặt tín hiệu, ngay cả khi không hành động. Sự khác biệt giữa "giữ nguyên" và "giữ nguyên nhưng cảnh báo" có thể đẩy EUR lên.

Thứ hai, thị trường có thể đang đánh giá thấp tác động của chi tiêu chính phủ. Lane nhắc đến gói cơ sở hạ tầng và quốc phòng của Đức cùng chương trình Next Generation EU như yếu tố hỗ trợ tăng trưởng tạm thời. Ông cũng lưu ý Đức có đủ dư địa tài khóa, và Next Generation EU là nguồn tài trợ riêng của châu Âu nên không gây lo ngại về bền vững nợ. Nếu chi tiêu này giữ nền kinh tế vững hơn kỳ vọng, ECB càng khó biện minh cho việc nới lỏng — một yếu tố hỗ trợ EUR mà thị trường có thể chưa định giá đầy đủ.

Điều đáng theo dõi

Chỉ số niềm tin tiêu dùng sơ bộ khu vực đồng euro công bố lúc 21:00 hôm nay, dự báo -16,5 so với -15,5 kỳ trước, sẽ cho thấy mức độ ảnh hưởng của cú sốc năng lượng lên tâm lý hộ gia đình. Cán cân thương mại dự báo thâm hụt €8,1 tỷ — mở rộng từ €7,69 tỷ — phản ánh chi phí nhập khẩu năng lượng tăng. Về phía Mỹ, thay đổi việc làm ADP hàng tuần lúc 19:15 sẽ cung cấp tín hiệu về sức mạnh thị trường lao động, qua đó ảnh hưởng đến kỳ vọng lãi suất Fed và gián tiếp lên EUR/USD. Điều cần theo dõi xuyên suốt là liệu giá khí đốt châu Âu có tiếp tục tăng hay không — đây là biến số quyết định liệu kịch bản cơ sở của ECB còn đứng vững.