BoE giữa hai làn đạn: giá dầu ép tăng lãi suất, nhưng cầu nội địa không xác nhận

Thị trường trái phiếu đang tự đặt ra lịch trình cho BoE

Điều đáng chú ý nhất trong tuần này không phải là việc BoE có tăng lãi suất hay không, mà là cách thị trường gilt đang định hình kỳ vọng chính sách trước khi Ủy ban Chính sách Tiền tệ (MPC) họp. Lợi suất gilt 30 năm đã tiến sát 6% — mức cao nhất kể từ 1997 — trong khi giá trái phiếu ngắn hạn hiện phản ánh khả năng BoE tăng lãi suất tới bốn lần trong 12 tháng tới. Đây không còn là kỳ vọng về một lần điều chỉnh; thị trường đang định giá một chu kỳ thắt chặt.

Sự khác biệt giữa Anh và các nền kinh tế phát triển khác nằm ở mức độ bán tháo. Trong khi lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm vượt 5% lần đầu tiên kể từ 2007, gilt Anh — cả ngắn hạn lẫn dài hạn — bị xả mạnh hơn bất kỳ thị trường lớn nào khác. Đây là tín hiệu về rủi ro tín dụng quốc gia nhiều hơn là về lạm phát đơn thuần.

Cú sốc năng lượng: biến số chính sách nằm ngoài tầm kiểm soát

Brent đang giao dịch quanh 107 USD/thùng — cao nhất kể từ tháng 5 — sau khi Saudi Arabia đóng một đường ống quan trọng dẫn dầu ra Biển Đỏ do bị tấn công bằng drone. Khí đốt tự nhiên châu Âu cũng chạm mức chưa từng thấy kể từ những ngày đầu xung đột Nga–Ukraine.

Điểm mấu chốt mà thị trường có thể đang đọc sai: đây là cú sốc nguồn cung, không phải cú sốc cầu. BoE không thể bơm thêm khí đốt vào châu Âu, và tăng lãi suất không làm giảm giá dầu. Công cụ duy nhất của họ là ngăn cú sốc giá năng lượng lan vào lương và giá dịch vụ — tức là neo kỳ vọng lạm phát. Nhưng bằng chứng cho thấy hiệu ứng vòng hai này đang diễn ra vẫn còn hạn chế, đặc biệt khi thị trường lao động Anh có dư địa nới lỏng đáng kể.

Nghịch lý nằm ở đây: giá dầu đã trở thành biến số chính sách, nhưng nó nằm ngoài tầm kiểm soát của Threadneedle Street. BoE bị ép phản ứng với một thứ họ không thể tác động.

Cái bẫy credibility: nhượng bộ thị trường trái phiếu hay giữ vững lập trường?

Áp lực từ giới đầu tư trái phiếu là có thật và có lý. Andrew Wishart của Berenberg lập luận chi phí tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản là nhỏ so với rủi ro mất uy tín nếu trì hoãn. Anthony Brinkman của Principle Asset Management cảnh báo nhà đầu tư sẽ tiếp tục đòi phần bù rủi ro cao hơn nếu BoE không hành động và không truyền đạt được lộ trình dài hạn một cách thuyết phục.

Nhưng đây chính là cái bẫy. Nếu BoE tăng lãi suất chủ yếu để xoa dịu thị trường trái phiếu — chứ không phải vì dữ liệu lạm phát nội địa yêu cầu — họ đang đánh đổi một rủi ro uy tín này lấy một rủi ro khác: bị coi là ngân hàng trung ương phản ứng thái quá với biến động thị trường tài chính. Trong kịch bản lạm phát do nguồn cung và suy giảm tăng trưởng, việc tăng lãi suất có thể đẩy nền kinh tế vào suy thoái mà không giải quyết được nguyên nhân gốc rễ của lạm phát.

Phe phản biện trong nội bộ MPC có lập luận riêng: giữ nguyên lãi suất phiên thứ sáu liên tiếp. Họ cho rằng nhiệm vụ của BoE là ngăn cú sốc trở thành một phần của cấu trúc lương và giá, và dữ liệu về hiệu ứng vòng hai vẫn chưa đủ thuyết phục để hành động.

Bối cảnh toàn cầu làm phức tạp thêm quyết định

ECB đã thắt chặt lần thứ hai kể từ 2023, cảnh báo lạm phát từ xung đột Trung Đông sẽ "kéo dài hơn dự kiến". Fed được cho là sẽ làm điều tương tự khi họp vào thứ Tư. Bốn ngân hàng trung ương lớn nhất thế giới cùng ra quyết định trong một tuần — điều này tạo ra một loại áp lực đồng thuận mà BoE khó đứng ngoài.

Nhưng sự đồng thuận toàn cầu không thay thế được phân tích nội địa. Nền kinh tế Anh có đặc điểm riêng: thị trường lao động dư cung hơn so với Mỹ, và cấu trúc nợ hộ gia đình nhạy cảm hơn với lãi suất thả nổi. Một chu kỳ tăng lãi suất bốn lần trong 12 tháng có thể tác động đến tiêu dùng nhanh hơn nhiều so với các nền kinh tế khác.

Điều cần theo dõi

Ba tín hiệu quan trọng trong những tuần tới: thứ nhất, diễn biến lợi suất gilt 30 năm — liệu có vượt 6% hay không; thứ hai, dữ liệu lạm phát dịch vụ và tăng trưởng lương của Anh, vốn là bằng chứng trực tiếp cho hiệu ứng vòng hai; thứ ba, cách BoE truyền đạt lộ trình dài hạn — thị trường đang đòi hỏi sự rõ ràng về đích lãi suất cuối cùng, không chỉ là quyết định của một cuộc họp.

Với DXY ở 99.694, vàng tại 4.346 USD và USD/JPY quanh 155,2, thị trường tiền tệ toàn cầu đang trong trạng thái chờ đợi. GBP sẽ là cặp tiền phản ứng mạnh nhất với bất kỳ tín hiệu nào từ Threadneedle Street về việc liệu họ đang chống lạm phát hay đang chống thị trường trái phiếu.