Dầu Mỹ vượt 100 USD: Trung Quốc rời 'chế độ ăn kiêng' hay chỉ rút kho dự trữ?

Cú hích từ đường ống Đông–Tây và bài toán nguồn cung mỏng đi

Giá dầu thô Mỹ đã vượt mốc 100 USD/thùng trong tuần này, đóng cửa trên 102 USD — mức cao nhất kể từ tháng 5. So với đáy mùa hè 68,55 USD thiết lập khoảng ba tuần sau khi Washington và Tehran ký biên bản ghi nhớ ngày 17/6 (nay đã đổ vỡ), hợp đồng tương lai đã tăng gần 50%. Nhưng vẫn còn cách đỉnh thời chiến 112,95 USD đóng cửa ngày 7/4.

Cú hích trực tiếp đến từ mặt trận: đường ống Đông–Tây — tuyến vận chuyển dầu chiến lược của Saudi Arabia — buộc phải đóng sau nhiều cuộc tấn công. Đây không phải sự cố nhỏ. Tuyến này tồn tại chính vì eo biển Hormuz, và việc nó ngừng hoạt động loại bỏ một van an toàn quan trọng khỏi hệ thống logistics vùng Vịnh. Cộng thêm việc Mỹ tái áp đặt phong tỏa hải quân Iran từ tháng 7, thị trường đã dần định giá lại rủi ro địa chính trị sau khi biên bản 17/6 sụp đổ.

Điểm mấu chốt ít được chú ý hơn: đệm tồn kho đang cạn. Theo Cơ quan Thông tin Năng lượng Mỹ, tồn kho toàn cầu đã giảm 400 triệu thùng sau hơn sáu tháng chiến sự. Các đợt xả kho khẩn cấp đang đến hồi kết. Nói cách khác, thứ từng giữ giá dầu không bùng nổ suốt nửa đầu năm nay đang mất dần tác dụng — và đó là lý do vì sao cùng một mức độ leo thang, phản ứng giá lần này mạnh hơn lần trước.

'Chế độ ăn kiêng' của Trung Quốc: nhu cầu thật hay kho dự trữ?

Trung Quốc là biến số lớn nhất và cũng mơ hồ nhất. Theo dữ liệu Kpler, nhập khẩu dầu thô của nước này lao dốc xuống đáy thời chiến khoảng 6 triệu thùng/ngày trong tháng 6, giảm gần 50% so với 11,5 triệu thùng/ngày hồi tháng 2. Sang tháng 7 và 8, nhập khẩu hồi phục lên khoảng 7 triệu thùng/ngày. Hoạt động mua trong tháng 9 đang ở mức tương tự, và theo Matt Smith của Kpler, khó có khả năng bùng nổ vượt xa mức đó.

Bob McNally của Rapidan Energy gọi đây là 'chế độ ăn kiêng khắc nghiệt' — yếu tố lớn nhất kìm giá dầu kể từ khi xung đột bắt đầu. Ước tính của ông: Bắc Kinh đã cắt nhập khẩu từ 3 đến 5 triệu thùng/ngày, dựa vào kho dự trữ xăng dầu hơn 1 tỷ thùng. Nhưng ông cũng lập luận rằng Trung Quốc đang 'rời bàn ăn kiêng' và bắt đầu đấu giá dầu lên.

Động lực quay lại thị trường nằm ở biên lợi nhuận lọc dầu. Chiến sự Iran và Ukraine đã loại bỏ một phần đáng kể công suất lọc dầu toàn cầu, đẩy biên lợi nhuận sản xuất diesel lên mức cực đoan. Rebecca Babin của CIBC Private Wealth lập luận rằng các nhà máy lọc dầu Trung Quốc 'thực sự không thể bỏ qua' mức biên lợi nhuận này: họ mua dầu thô, đưa sản phẩm ra thị trường và kiếm lời.

Nhưng đây là chỗ cần tỉnh táo. Nhập khẩu của Trung Quốc không được kỳ vọng quay lại mức trước chiến tranh, theo Amrita Sen của Energy Aspects. Và Smith của Kpler nhắc rằng Bắc Kinh là người mua rất khôn ngoan — họ sẽ dựa nhiều hơn vào tồn kho và giữ sản lượng lọc dầu trong tầm kiểm soát thay vì mua dầu ở vùng ba chữ số. Nói cách khác, phần lớn 'nhu cầu tăng thêm' mà thị trường đang định giá có thể chỉ là luân chuyển từ kho dự trữ sang tiêu dùng, chứ không phải nhu cầu công nghiệp mới.

Cơ chế lan tỏa: lạm phát vòng hai và các đồng tiền hàng hoá

Với dầu ở vùng 100 USD, kênh truyền dẫn quan trọng nhất không phải giá xăng tại cây xăng, mà là chi phí vận tải, hoá dầu và phân bón — những đầu vào ngấm vào lạm phát lõi với độ trễ vài tháng. Đây là lý do các ngân hàng trung ương không thể nhìn qua cú sốc năng lượng này dễ dàng như họ từng làm.

Với CAD, lạm phát Canada dự kiến công bố ngày 14/9 ở mức 3,0% so với cùng kỳ, lõi 2,3% — tức lạm phát đã ở mức trần dai dẳng trước khi dầu tăng thêm. Dầu WTI cao hơn cải thiện điều kiện thương mại của Canada nhưng đồng thời làm phức tạp bài toán của Ngân hàng Trung ương Canada: một đồng CAD mạnh hơn do dầu có thể giúp giảm lạm phát nhập khẩu, nhưng chi phí năng lượng nội địa cao hơn lại đẩy chiều ngược lại. Với AUD, kênh truyền dẫn chủ yếu qua tâm lý rủi ro toàn cầu và giá quặng sắt hơn là dầu, nên tác động tích cực sẽ mờ nhạt hơn. NOK hưởng lợi trực tiếp nhất về mặt thu nhập quốc gia, nhưng thanh khoản mỏng khiến biến động khó đoán.

Điều đáng chú ý là chỉ số DXY đang đứng ở 99,094 gần như không đổi, trong khi vàng tăng 0,68% lên 4.346,23 USD và USD/JPY giảm 0,62% về 153,468. Việc vàng và dầu cùng tăng trong khi đồng bạc xanh đi ngang cho thấy thị trường đang định giá rủi ro địa chính trị nhiều hơn là kỳ vọng lạm phát Mỹ tăng tốc — một sự phân kỳ cần theo dõi, vì nếu lạm phát vòng hai thực sự ngấm, DXY sẽ khó giữ được mức này.

Điều gì sẽ quyết định giá dầu những tuần tới

Ba biến số cần bám sát. Thứ nhất, nhịp nhập khẩu thực tế của Trung Quốc trong tháng 9 và 10 — nếu vượt 7 triệu thùng/ngày một cách bền vững, đó là nhu cầu thật; nếu chỉ loanh quanh mức đó trong khi kho dự trữ giảm, đó là rút kho và sẽ tự triệt tiêu. Thứ hai, tốc độ cạn thêm của tồn kho toàn cầu sau khi các đợt xả kho khẩn cấp kết thúc. Thứ ba, mức độ hiệu quả của các biện pháp can thiệp bằng lời nói từ Washington — McNally nhận định thiên kiến lạc quan của thị trường và xu hướng bán tháo theo các tuyên bố về hòa bình 'đang mai một dần'.

Với người giao dịch, đây là môi trường mà tin địa chính trị có thể đảo chiều giá trong vài giờ, còn dữ liệu tồn kho và nhập khẩu quyết định xu hướng trong vài tuần. Sự kiện lạm phát Canada ngày 14/9 và báo cáo việc làm ADP của Mỹ ngày 15/9 là những mốc gần nhất để kiểm chứng xem câu chuyện lạm phát vòng hai từ năng lượng có đang thành hình hay không.